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中国多层次资本市场全景

如果把企业比作汽车，那么资本就像汽油一样对企业，融资就像加油企业，资本市场就像加油站，储备各种类型的汽油以满足不同的汽车需求，金融工具就像不同类型的油轮。

经过多年的发展，我国初步建立了由现场市场和场外市场两部分组成的多层次资本市场。现场市场包括主板、中小板和成长型企业板。场外市场包括全国中小企业股份转让系统（新三板）、区域证券交易所市场（新四板）、证券柜台市场（含天使投资）、资本、风险投资、股权众包等股权投资市场（新五板）。

股权众包就像幼儿园小学阶段，中学是进入新的四、三板，大学是进入中小板、成长型企业板和主板市场。中国人民银行金融研究所前所长姚玉东用了这个生动的例子。以ETAPHOR为例说明这五个层次的资本市场与企业成长之间的关系。

多层次资本市场可以从多个维度进行分类，但对企业来说，主要是从融资性质上进行分类，可以分为两类：多层次股权市场和债权交易市场。

一、股票市场及融资工具

（1）股票市场分类

股票市场主要分为主板、中小板、创业板和新三板。区域性股票市场和证券商场外交易市场尚处于起步阶段，交易量较小，主板是指大型成熟企业上市的主要场所上海、深圳证券交易所的主板，中小板是深圳证券交易所主板市场的独立董事会。股份交换，主要为企业的稳定发展，流通板超过1亿张。

主板和SME的上市条件相同，有五个基本要求：

首先，它将持续三年以上。

二是利润指标，要求近三年净利润为正，累计超过3000万元；

三是现金流量，要求近三年经营活动产生的净现金流量超过5000万元或营业收入超过3亿元；

第四，净资产。期末无形资产不超过净资产的20%。

第五，公司股本总额不低于5000万元。

创业板属于深圳证券交易所，是主板的重要补充，主要面向中小型科技成长型企业，创业板要求企业持续经营三年以上，近两年累计净利润不低于1000万元，净利润不低于500万元。过去一年，人民币收入增长率不低于30%。期末净资产不低于2000万元，无不可收回亏损，权益总额不低于3000万元。总体而言，财务指标要求略低于主板和中小板，但增加了一些新的增长指标，更加注重企业的增长。

（2）A股市场融资工具

1。IPO融资（首次公开发行）

主板、中小板和创业板统称为A股市场。符合上述条件的企业可以在相应的资本市场申请首次公开发行股票。企业可以通过A股市场首次向投资者发行股票，为企业发展筹集资金。股东人数不少于200人，一般投资者可以参加。

2。再融资

完成A股IPO的上市公司也可以通过再融资、并购等方式进行融资，再融资是指上市公司通过配股、发行可转换公司债券等方式进行的直接融资。2017年，证监会先后出台了再融资和减持股权的新规定。A股市场股权再融资总体规模大幅收缩，从1.71万亿降至1.28万亿。从特定再融资工具的角度来看，最常用的原始固定利率增长开始下降，公司数量从802家减少到541家。可转换债券逆势上升。发行人近四倍，融资规模大幅增加，达到948.36亿元。

并购是上市公司激活股票资源、优化资源配置、促进转型升级的重要途径。上市公司一般通过非公开发行股票筹集并购重组资金。

2017年，证监会颁布了一系列监管政策：

1.限制私募发行规模，不得超过总股本的20%；

2.第2条。应规定时间间隔。前次发行、发行和非公开发行募集资金不得少于18个月，以抑制欺诈性、后续性和盲目的跨境重组。

（3）新三板市场及融资情况

新三板被称为国家中小企业股份转让制度，主要服务于创新型、创业型和成长型中小企业的发展，新三板上市门槛低于首次公开发行门槛，目前新三板暂时划分为基本类。IC水平和创新水平。创新水平要求高于基础水平，对企业盈利能力、营业收入和平均市场价值提出了更高的要求，2017年，在证券交易所系统上市的11630家企业中，创新型企业1353家，占上市企业的11.63%。创新型企业在市场上的融资能力和业绩远远优于基础型企业，新三板上市企业可同时定向增发上市，也可采用架发增发上市，即一次登记、多次发行。

此外，由于新三板的风险和准入门槛较高，机构投资者需注册资本或缴纳资本金500万元以上，自然人具有两年以上证券投资经验，且最近10个转移日平均金融资产为新三板交易方式多种多样，其中最具特色的是做市商制度。证券公司和符合条件的非证券公司利用自有资金参与新三板交易，通过自筹差价获得收益。目的是提高新三板市场的流动性，激活市场交易。然而，目前的结果并不理想。做市股票的成交量日益萎缩，整体价格也在下降。

主板、中小板、创业板市场，与场外新三板市场相比，更加成熟。一般来说，投资者可以参与创业板，这略高于场外新三板市场。创业板具有两年以上证券投资经验。整体市场流动性较好，但对企业的需求较高，需要满足相应的寿命、利润、收入、净资产、权益等要求，新三板对企业的要求相对较低，但目前市场流动性较差，缺乏估值和定价能力。企业可以根据自身实际情况选择适当的资本市场进行股权融资。

信贷市场和融资工具

（1）债权市场分类

信贷市场一般分为银行间市场、交易所市场和机构间私募产品报价和服务体系。银行间市场是债券市场的主体。债券种类繁多，包括国库券、政策性金融债券、公司债券、短期融资、短期票据等短期和短期投资品种，交易量较大。债券余额占债券市场总量的80%以上，就是这样。

据监管机构称，债券主要有三个监管机构：

第一，证券监督管理委员会监督上市公司发行公司债券，如公司债券。

第二，中央银行直接批准金融债券，其银行间市场交易商协会监督PPN、中期票据、短期融资等。

第三，发展改革委负责企业债务的审批。

根据发行人的信用风险，债券可分为利率债券和信用债券，利率债券发行人为国家或国家机构，几乎不存在信用风险。收入的变化取决于利率，包括国债、地方政府债券、政策性银行金融债券和政府支持的机构债券（汇款债券、铁路债券），信用债券的发行没有国家信用背书，存在信用风险。收入取决于发行人的信贷水平。主要包括金融债券（银行债券和非银行金融债券）、一般公司债券（短期、中期、PPN、公司债券、公司债券等）和资产支持证券（信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据、资产支持证券等）计划。

（2）企业债权融资工具

1。短期和中期票据

短期和中期票据由同业公会监管，在注册系统下发行，在银行间市场流通。发行人没有明确的财务要求。发行规模不超过企业净资产的40%。审批周期约为2-3个月。短期和中期票据均在一年内发行，大部分为3-5年。筹集资金用于企业生产经营，可用于置换贷款、补充流动性、项目投资、并购等，不得用作资本。

2。PPN

PPN由银行间交易商协会监管。在注册系统下发行，并在签署定向发行协议的投资者之间转让。发行人没有明确的财务要求。发行规模原则上不超过企业净资产的100%。批准期约为2-3个月。发行期在5年以上，对募集资金的使用没有明确限制。

三。公司债券

公司债券由证券监督管理委员会监督管理。公司债券的原发行人必须是上市公司。2015年《公司债券发行管理条例》的更新，将主体延伸到了所有公司法人。发行公司债券有两种方式：小规模公开发行（公开发行）和私募发行（私募）。公开发行要求较高，要求发行规模不超过企业净资产的40%，三年平均净利润为一年期债券利息的1.5倍，审批周期约为3个月，发行期多为中长期，约为3-5年，私募发行。ING对私募发行的要求较低，审批速度比公开发行快。在相同条件下，私募发行的成本比公开发行的成本高约100个基点。

4。公司债务

企业债券经发改委批准，需要为指定项目筹集资金。发行规模不超过企业净资产的40%。近三年来，公司连续盈利，年平均净利润可覆盖债券一年的利息，并可同时在银行间和外汇市场流通。一般来说，审计周期是非常严格的。审计期为6个月，发行期多为中长期，超过5年。

5。资产支持证券

资产支持证券一般分为银监会监管的信贷资产证券化、证监会监管的证券公司专项资产证券化和贸易商协会监管的资产支持工具，随着市场需求和制度的完善，资产的发展证券化正在从试点向常规扩张。

趋势：资本市场是时候重新开放了

中国国务院常务会议多次提出要增强金融服务实体经济能力，促进多层次资本市场发展，中国资本市场的高质量发展离不开资本市场的双向开放。我们不仅要继续建立和完善与其他国家的互联互通机制，还要完善相关配套措施，为跨国机构和跨国企业创造良好的环境，同时吸引大量的石油美元等国际资本投资中国。资本市场。

随着我国经济进入新的正常阶段，跨境资本流动日益增多。

吸引多元化国际资本投资中国市场是当前的焦点，合格投资者和RQFII配额均在6月加速增长，根据国家外汇管理局公布的数据，截至6月底，287家合格投资者已获得104.59亿美元，比5月底增加10亿美元。197个RQFII的配额为6220.72亿元，比5月底增加6220亿元。

从上海香港、深圳香港和邦交交易所开始将A股纳入摩根士丹利资本国际指数，中国资本市场在对外开放方面取得了显着的进步，外资流入也在不断增加。今年上半年，外资证券投资在中国的净跨境资本流入额去年同期下降了两倍。

资本市场的开放不仅拓宽了渠道，促进了跨境投资，而且集中在巩固市场发展的基础上，证监会的严格监管为资本市场进一步融入国际市场提供了强有力的保障。建议将A股纳入摩根士丹利资本国际指数，优化股票收盘机制，规范停牌和复牌制度，为外国投资者进行股指期货交易创造条件。根据合格投资者和成熟投资者的要求，对好未来市场进行改革。

中国资本市场发展的实践证明，只有扩大开放，才能保持市场化、法制化、国际化的方向，提高资本市场对实体经济的服务能力，增强资本市场的国际竞争力。复旦大学证券研究所（Securities Research Institute of Fudan University）在接受《中国经济时报》（China Economic Times）采访时表示，中国资本市场的重新开放，将进一步优化其在国内外市场的资源配置功能，也将有利于上市公司的品牌建设，因为国际上的相互依存性日益增强。随着人民币国际化的不断推进，外资机构或个人持有的人民币规模越来越大，不仅需要人民币的长期储备价值，而且还需要人民币的长期储备价值。相应成熟的投资环境，使其保持和增值，也迫切需要进一步提高中国资本市场的开放性，使境外人民币能够顺利流动，保持和增值。

今年6月将A股纳入摩根士丹利资本国际指数是中国股市走向国际化的重要一步，反映了国际投资者对中国资本市场开放的认可，市场分析人士认为，外资在中国资本市场的回报是理想的，并将继续。吸引更多的增量资金到中国。

复旦大学证券研究所副所长王耀吉指出，资本市场的重新开放将增加资本市场投资主体，拓宽资本进入市场的渠道，有助于优化资本市场结构，吸引更多的外国投资者参与。在此过程中，可以更好地借鉴国外成熟的投资理念，促进上市公司的公司治理，现阶段资本市场的重新开放才刚刚开始。由于A股市场的股票估值低于发达市场的股票估值，对外资具有较强的吸引力，人民币债券对美元汇率相对不敏感，也是外国投资者对冲美元波动的良好选择。此外，债券可以部分对冲股票投资的风险。

目前，我国资本市场正走向规范化、成熟化的重要时期。促进资本市场再开放最重要的意义在于，它可能进一步导致市场化、法制化和国际化的资本市场制度创新，以及相关制度的适应性调整。

微信编辑：陈毅

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